主持人何力：

非常感谢各位今天来参加我们《经济观察报》观察家论坛的第二期。“观察家论坛”是个月度论坛，我们第一期论坛在这里讨论的话题是中国改革的新动力，我们当时邀请了国内一流的学者跟我们探讨中国20年渐进式改革的优点以及它的不足。今天要讨论的话题是重思公司治理结构。我们邀请的三位学者可以从不同的侧面就这个问题给我们一些观点和看法。

我认为，讨论公司治理结构的要点可能在于一个“重思”。因为有关公司治理的理论问题已经不是一个很新鲜的话题，很多年以来我们已经研究得出了一些很好的结论。比如说1997年亚洲金融危机，我们从中发现了亚洲国家的公司治理结构不够完善。而中国迫于银行坏账的压力以及企业经营不善，所以从改革开放以来一直在强调对国有企业进行“公司治理”，可以说，这个问题一直在政府所有权的代理、委托和政府直接控制之间徘徊。一些苏东国家，在完成私有化的进程之中，也存在着经济增长不够快的问题，是不是也跟它们的公司治理结构有关，这值得我们去探讨。当然大家最关心的就是美国，因为美国这样一个在我们看来公司治理结构比较完善的国家，还发生了各种各样的会计丑闻，我觉得这些都是我们讨论这个问题的背景。我们过去在讨论公司治理结构的时候，大家比较感兴趣或者说比较注意的还是所有者跟经营者之间的关系问题。我碰到很多企业家，他们说“我们是凭着委托和信任生存于商业环境之中的”。这样一种看法或者说仅仅以所有者和经营者关系为基础来界定企业财产权和其它关系的公司治理结构的理论可能已经不适应今天的现实，因为今天的现实是人力资本的概念已经被引入到这个问题中。1994年北大周其仁教授最先谈到人力资本这个话题的时候，大家觉得很兴奋。人力资本概念的提出已经使公司治理结构的基础发生了一些变化，是不是可以认为出资人资本跟人力资本之间的关系界定变得比以往任何时候都更加重要了？

最近看到研究比较公司治理结构问题的德尔教授说的一句话很有意思，他说中国的公司治理和公司制度方面的改革者们好像对美国的股票主义、股票文化非常感兴趣，对美国开放的公司结构、分散的股权、强管理者弱所有者这样一个制度充满了兴趣，甚至他们对有中国特色的社会主义都不如对美国的股票主义了解。他提醒中国的企业和企业家，在讨论公司治理结构的时候，是不是也能够借鉴一些欧洲国家甚至日本注重家族传统、强调股东控制和社区关系这样一种公司治理结构。

我简单说这些开场白。下面就先请方流芳教授做主题发言。

方流芳：

美国公司改革法案的主要内容

今天的话题是“重思公司治理”。我想给大家提供一个重思公司治理的实例，这就是美国公司改革法案。面对层出不穷的公司丑闻和朝野一片“严打”声浪，美国总统在今年7月签署了公司改革法案，该法案是对1933年证券法、1934年证券交易法和破产法相应条款的修正。以下作一简要介绍：

第一，公司定期报告须有CEO／CFO认证

公司改革法案要求CEO／CFO对公司定期报告(年报和季报)进行个人书面认证，CEO／CFO要在书面认证中承认：(1)他们审查了报告。就他们所知而言，报告不存在有关重要事实的虚假陈述、遗漏或者误导；(2)报告所含财务陈述和信息均为公允表述。如CEO／CFO知道报告不合法定要求，仍然作出书面认证，可并处不超过100万美元的罚款和不超过10年的监禁；如果CEO／CFO蓄意故犯，可并处不超过500万美元的罚款和不超过20年的监禁。

书面认证相当于证人当庭宣誓不做伪证，相当于一个不可翻悔的诚信无欺保证，一旦事后发现报告存在欺诈信息，CEO／CFO不仅需要证明他们自己是清白的，而且需要证明他们竭尽义务仍然没有发现欺诈。

以往，董事责任保险总是能化解董事的大部分民事赔偿责任：董事履行职务过程中，给他人造成损害，董事个人需承担赔偿责任，而又不能从公司得到补偿，则由保险公司对该董事进行补偿。公司改革法案之后，不能够通过保险转移的责任增加了。首先，包括罚金在内的刑事责任无法转移；其次，如果CEO／CFO“知道”报告存在虚假陈述而进行认证，多半不会获得责任保险赔偿，因为，投保人或者受益人明知某一事项会引发保险索赔，却对此隐瞒不报或做不实陈述，正是保险公司拒赔的理由。

以往，犯错董事走投无路的时候，可以申请破产，从债务枷锁中解脱出来。公司改革法案堵死了这一退路。如今，欺诈、市场操纵等违反证券法的行为所生债务(如：民事赔偿、罚款)属不可解脱的债务——债务负担并不因为债务人破产而消失。

第二，禁止公司向CEO／CFO提供贷款

董事、经理需要向公司借款，公司愿意向董事、经理提供贷款，这一现象长期合理存在的深层原因还是管理者持股。公司改革法案宣布：一切公众公司不得直接或者通过其子公司向董事或者经理提供贷款；法律生效之前已经提供的此类贷款可以宽限一次，但是，不得事后修改宽限条件。

第三，公司财务报告重大违规，管理者丧失业绩报酬

公司改革法案要求管理者在财务报告不实的情况下返还业绩报酬：若SEC因公司公布的定期报告有重大违规，命令公司提交财会重述，CEO／CFO在违规报告发表之后的12个月内获得的一切业绩报酬(包括：奖金、认股选择权)和买卖股票的收益都必须返还公司。

第四，保护举报

如果雇员因举报公司欺诈行为，受到解雇、降职、停职、威胁、骚扰或者其他任何形式的歧视，该雇员得提起民事诉讼。受害雇员因此获得的赔偿有两项：一是如果不发生报复行为，原告能够获得的利益；二是原告的一切诉讼费用。

第五，SEC解职令

如果SEC认为公众公司董事和其他管理者存在欺诈行为或者“不称职”，可以有条件或者无条件、暂时或者永久禁止此人在公众公司担任董事和其他管理职务。以前，SEC需向法院申请解职令，并且得证明有问题的董事或者其他管理者为“实质不称职”。

第六，设立公司审计委员会

审计委员会是公众公司内部的法定审计监管机构。公司改革法案要求公众公司必须建立审计委员会。审计委员会必须全部由“独立董事”组成，“独立”的含义是：(1)除了董事津贴、审计委员津贴之外，不从公司领取其他酬金；(2)为不受控制股东或者管理层影响的“非关联人士”。此外，委员会至少要有一名财务专家。

第七，强化外部审计的行业监管

公司改革法案授权设立“公众公司财会监管委员会(PCAOB)”。PCAOB名义上是自律组织，实际上是由SEC控制的、负责监管审计行业的准官方机构。PCAOB由SEC任命的五名委员组成，其中注册公共会计不超过两名，其他三名委员都是来自会计行业之外的专家。从委员组成来看，立法者对会计行业的自律并不乐观，因而让业外人士在PCAOB保持法定多数。PCAOB的权限包括：

——负责审计注册。凡从事公众公司的设计业务，必须在PCAOB注册；

——制定自律规范。除了会计规则之外，PCAOB在理论上可以制定一切与监管有关的行业规范，包括行业标准和行业纪律。

——年检。PCAOB对注册审计事务所实行年检。

——调查和处罚。PCAOB负责调查审计事务所的不法行为。PCAOB可运用的处罚措施包括：撤销公共审计注册、禁止某一会计师在注册的审计事务所就业、对事务所处不超过1500万美元的罚款、对个人处不超过75万美元的罚款。

第八，防止外部审计的利益冲突

公司改革法案禁止外部审计向上市公司提供与审计无关的服务。此外，审计事务所主要合伙人和初审合伙人担任公司外部审计的时间不得超过5年。审计事务所雇员离职之后的一年内，不得在客户公司担任财会职务，同样，客户公司的财会人员在离职之后的一年内，也不得到为公司提供外部审计的审计事务所任职。

赵民：

关键在于企业家的产生机制

刚才方教授讲了美国的情况，我听了很受启发。我主要谈一些对中国公司治理结构比较粗浅的体会，有两个话题，一个是中国目前公司治理结构上存在哪些问题；一个是有哪些措施可以解决这些问题。

中国目前的公司治理现状

从现在到2010年，企业治理结构的重要性将远远比在过去五到八年里对企业的发展和竞争力起的作用大。换句话说，企业治理结构竞争力的一小步将会带动整个中国企业市场竞争的一大步，从而带动整个中国产业竞争力的一大步。第二句话，如果看一下中国的每个行业中的领先企业，特别是国有企业，在未来五到八年内，用目前的企业治理结构模式去和国际公司竞争，死是必然的，活下来是偶然的，活下来的是英雄，是值得称赞和崇拜的。

回顾一下改革开放20多年来我们走过的道路。在80年代，你的产品好就可以了，技术改进好就行。一个好的企业只要从国外引进一个好的生产线，看中一个产品就可以具有竞争力。通常情况下，在那个时候，国有企业的厂长和总经理都是总工出身。因此在80年代，我们国家的企业最明显的竞争力是表现在技术创新、技术改造上，产品看准了，市场需求有了，企业就发展了。那个时候绝大部分的企业是以这样的方式获得发展动力的。90年代以后，从供不应求到供大于求的过程中，管理创新对企业的发展起着相当大的作用。这时候很多企业之所以能够成功，走上发展轨道，就是用差异化战略大规模生产，做好营销，做好品牌，企业就上去了。

这两个阶段，治理结构的竞争力或者说企业制度方面的先进性反映得不充分，一个企业的竞争力不是最为关键的因素，但是这种变化在进入2000年以后开始发生深刻变化。我们来看一个非常显著的例子，在IT行业，现在持续发展最好的联想公司，在10年到15年以前，在中关村基本上属于二流企业。联想发展的轨迹，基本上是一层一层往上推进。首先是贸工技，通过市场能力来带动它的原始积累。之后推进了扭亏为盈，把直销变成经销，接下来解决产权问题和治理结构问题，解决了股权的问题，解决了接班人的问题。有一段时间，随着市场的快速增长，联想每年以50%的速度增长，为什么？解决了自身的治理结构问题。这是一个很典型的“治理结构竞争力的一小步，带动了市场竞争力的一大步”的例子。

在美国，上市公司的CEO是一个企业进行管理创新和技术创新的主要动力，当公司效益不好的时候，换的是董事长和CEO。IBM公司如此，惠普公司也是如此，每一个业绩不好的公司都是如此。但是美国上市公司的CEO流动性非常强，市场化非常成熟。

在中国的上市公司里，百分之七八十的公司一把手是由政府任命的。企业高级管理人员，特别是上市公司CEO这个层面，像春秋战国一样，是“一块一块”的，不是在全中国的平台上选拔人才，更不要说在世界平台上选拔人才，而是在一块地方选拔人才。

一个企业的管理创新、技术创新、战略发展问题和公司治理结构问题由谁决定？是董事长、CEO。一个企业的管理变革，一定是要一把手换了以后才来一个彻底的变革，这就是治理结构竞争力在中国最大的局限性。每个省、每个城市里面效益好的企业和每个产业里面前几名的公司差不多都上市了，不管在国内还是国外上市。这背后的问题是，在上市公司董事长、CEO这个层面上没有形成全社会公平竞争的环境。如果我们的企业家队伍的产生机制不是市场机制的话，必然出现“武大郎开店，一年不如一年”的局面，必然出现公司竞争力和产业竞争力的下降。

四类企业的问题及解决措施

中国的企业可以分为四类：民营企业和国营企业，上市公司和非上市公司。所以我们也分为四个方面讲。上市的国有企业集团要解决的法人治理结构最关键的问题在于，集团公司和上市的子公司两者之间的董事会的结构和人员关系不清楚。我们的观点是，现在国有大型企业下面有上市公司的集团，这个集团本身上面有没有独立董事，有没有董事会，它的战略目标和上市公司的战略目标是不是一致，是一个关键问题。它决定了上市公司是不是当提款机，把钱拿出来做一些股民不想做的事情。如果我们的国有上市公司的母公司、集团公司在法人治理结构这一点上处理不好，问题是必然会发生的。只不过受道德约束好一点儿的人做得相对有良心一点，道德约束差的人做得相对恶劣一点；只不过有人被发现早一点，有人被发现晚一点。真正为广大股民保证利益的基础，根子在集团公司，因为上市公司所有的人员都是集团公司来任命和控制的。现在我们国家对此没有统一的法律，没有人真正去关心。

第二个类型，非上市的国有企业。我有一个不同的看法，是不是所有的国有股都必须全部退出？我的观点是必须在一定的环境成熟以后才能够全部退出，在不同的行业里面和不同地区、不同条件下，国有股是不是马上全部退出，可能产生的结果有非常大的差距，所以不能一刀切。现在通行的观点或者大家比较共识的观点是，非核心产业、非国家至关重要的产业，国有股权要退出。抓大放小没有错，但是实施细则上面应有所区别。

第三，非上市的民营企业在治理结构中要解决的核心问题是一个立法的问题，我们提出一个词叫“改造董事会”。因为法律没有要求，并且是个人控股，所以他们的法人治理结构基本是口头的，不是纸面的，基本连法都没有。他们的主要问题是一个立法问题，必须自觉自愿去做这个事情。

第四，对于上市的民营企业来说，不是立法问题，而是执法问题。要通过开放人才平台和对没有上市经验的职业管理层进行培训，使他们具有在上市公司的管理平台上进行决策和管理的习惯。大家看看最近对在香港上市的民营企业的评论或者国外投行对这些民营企业的评论，主要还是行为问题。

这四类企业解决公司治理结构的办法不能一概而论，这四类企业构成了中国企业和中国产业长远竞争四个不同的梯队。如果不从这样的角度看待问题的话，一拨企业的竞争力上去了，后面没有不断创新的机制和自我否定的机制，就没有新的一拨竞争力，没有长远的国家产业竞争力。美国一百年历史的发展，不管产业或者科技发展如何，它不是在东海岸冒出来一个IBM，就是在西海岸冒出来一个硅谷。从我们国家的企业竞争力来看，一定要解决公司治理结构这个根本的问题。

张维迎

没有产权制度，谈什么治理结构

美国最近频频“穿帮”的公司丑闻与前几年的泡沫经济难脱干系。今天暴露出来的问题令人震惊，但熟悉美国经济史的人都知道，类似的丑闻发生过好多次，根本不值得大惊小怪。而且所有这些问题以美国现有的法律都是可以解决的。所以我认为，对此不必反应过度，反应过度会带来很多问题。公司治理结构是什么？

大部分学者都会承认，美国公司治理结构目前仍然是世界上最为有效的，虽然碰到一些问题，但不能抹杀这一点。正如再好的法律制度也不可能消灭犯罪一样，再好的公司治理结构也不可能消灭欺诈。我愿意从理论上梳理一下公司治理结构的脉络。

第一，公司治理结构是公司经营者与公司所有人的关系。企业产生以来人力资本就是非常重要的，否则我们谈什么企业家。公司治理结构之所以成为一个问题，就是因为人力资本太重要了，由于出钱人和管理人不同，很容易发生利益矛盾。

第二，公司治理结构是一组合同。首先，作为合同，我们必须假定签约人有足够的理性；第二，合同是个人之间的自愿交换，对自己没有好处的合同谁会签？第三，这个合约跟我们一般买东西又不一样。我们一般买东西责任相对比较清楚，事后如果出现纠纷，通过合同法就可以解决。公司治理结构这个合同对于公司是不完备的：股东承担了风险，经理是股东的代理人，但代理人的责任很难在合同中明确规定，所以只能求助于诚信。公司治理结构中的诚信原则就是这么来的。

第三，公司治理就是一个激励机制。在任何组织中，每个人怎么对自己的行为负责，都不是件简单的事，对经理人就更难。公司治理结构就是要通过权力和责任的分配，使得你干了坏事承担责任，干了好事得到收益，这样你才有积极性。

这些问题要通过具体的制度安排和社会规范来解决。最重要的是产权制度，这个制度本身就是最基础的激励机制。没有产权，连签约的可能性都没有，还谈什么治理结构！我们现在对治理结构这么热衷，却老想回避产权制度，这是不可能的。治理结构最基础的就是产权制度，所谓的法人财产权不过是投资者和经理人之间的一个合同安排，类似民法中的“他物权”。没有自然人所有权做基础的“法人治理结构”，就如同没有签约人的“合同”。一般来讲，企业得有大股东，如果这个公司全是小股东的话，会出现什么问题？每个人搭便车，谁都不管。这时候董事权力越大，总经理的权力也越大。一个有效的治理结构一定要有相对集中的股份，有一些大股东能够控制企业。当然，控制也会带来问题，可能对中小股东产生损害问题，这就变成另外一个如何有效补救的问题。

目前来讲，我们把很多问题都归结到一股独大，因为有人说美国的股权很分散。中国公司治理结构的主要问题绝对不是所谓的一股“独大”，而在于“国大”。我们不能只看美国今天的股权结构。看一下美国的历史或其他国家的历史，分散的股权结构都经历了一个从集中到分散的长期演变过程。这个过程很重要。我有一个判断，中国目前的司法制度、法官的素质以及整个社会的行为规范，根本不足以支撑一个股权分散化的资本市场。千万不要以为解决了一股独大，问题就好办了。这就类似在1911年的时候，我们以为只要把皇帝打倒了，中国就能实现民主。事实不是那样简单。现在的问题不是大股东消灭了，这个公司治理结构就好了，可能会更糟糕。如果用友软件把王文京的股权分散了，这个公司很快就完蛋了。

我为什么说中国目前司法制度和法官素质根本不足以支撑一个分散化的股票市场？为什么英美的法律能够支撑股票分散化？公司的好多纠纷是没有办法事前规定好解决办法的，只能事后根据情况判断。比如说，董事、CEO的诚信责任的标准不可能由法律制定，只能由法官事后判断。普通法最适合解决这样的问题，因为它的行为规范是在解决问题中形成的。案例积累多了，法官的素质也就提高了，就有了标准。但这个标准的形成需要相当长的时间，不是三五年的事情。中国有多少法官能够判断出来你是否尽到了诚信责任？没有公众对法律和法官的充足信心，你搞什么分散化的股票市场？不要说我们国家现在不行，即使法国、德国这样的大陆法国家也不行。所以，你看股权分散化主要发生在普通法国家，并且是一步一步来的。股权越分散，对诚信责任的要求越高，从而对法官的素质要求也越高。这得慢慢来。

还有就是市场竞争和信誉，没有任何一个法律能够把所有可能的状态都规定在内，没有任何一个法官能够真正判断出一个商业行为是诚实还是不诚实的。靠什么？靠竞争。好多企业上市要披露信息，不是由于法律规定，法律不规定他也会披露，因为有竞争就得披露。

最后，显性的报酬制度也很重要。企业最难的问题是给经理人长期激励，短期激励很容易。如果股票能反映企业未来现金流的价值，期权就能起到长期激励的作用。但如果股票价格被经理人随意操纵，这个目的就不容易达到。现在为什么做假账？因为股票上去了，可以拿到很多钱。但这也是短期行为，现在不就露馅了吗？看来还是所有权激励最好。中国的三个问题

中国还有三个问题需要考虑。第一，治理结构主要是私人之间的事，不是政府的事，政府应该在边缘上，产生合同纠纷之后政府才介入，政府现在承担这么多的责任，买股票的人就不承担责任了。现在是股市出问题，政府就想办法救市，股民不关心信息的真假。我们前几年规定上市公司盈利净回报率必须在10%以上，导致什么结果？不仅是造假账，最严重的是企业的短期行为。今天拿到5个亿，就让你有10%的回报，怎么可能？最简单的是去炒股，而不是投资。政府的本意是好的，让上市公司更规范，为股东考虑，但是最后却造成了上市公司的短期行为。本来应该是五年以后见效的项目，五年以后没项目，钱都在股市上，或者赔光了。

1933年之前美国没有信息披露的要求，但是该披露的还是披露。我同意一个观点，你可以不披露，但是披露了你就要负责任。就像警察看到嫌疑犯说，你可以保持沉默，但是你说的每一句话都将作为指控你的证据。你可以不披露，但是你披露的任何东西你都要承担法律责任。这样对股东是不是更好？有些东西如商业秘密，就不能披露。我们现在的问题是，你必须说话，但你不需要对自己说的话负责。

第二，独立董事的问题。政府怎么知道三个独立董事就最优了，五个就最优了？如果人家真正需要独立董事，股东会自己选。普天之下有多少人能够当独立董事，并且真正独立？恐怕没有。这样一些规定带来什么问题，需要大家来思考。

第三，还有一个国有企业的问题，现在中国好多上市公司是国有企业。我们经常把国有企业的问题解释为普遍性的问题，再按照这些问题定规则。公司法规定，无形资产的比例不能超过20%，是为国有企业制订的，主要是为了防止国有资产流失，但要应用于所有企业。国有企业管好自己就行了，不能把你的规则套到所有企业上来，自己得病，让别人也跟着吃药。一股独大的问题在于股东是假的。

中国真正要发展，要有竞争力，民营经济很重要。我建议是不是分成两类交易所，一类让国有企业在那儿交易，再建一个新的交易所，这个新的交易所就是没有国有股的，或者国有股低于某个比例(如10%)的。建立两类股票交易所，让国有股票自己交易，国有股比例掉到10%以下，可以过户转到正规的交易所来。打个不一定恰当的比方，大医院几乎是什么病都可以看，但是有两类病一定要分开，一类是精神病，一定是单独的医院；一类是传染病，不可以混在一起。如果精神病人和正常人在一块儿，最后可能闹到正常人都要变成精神病了。

本文原载于经济观察报